Trh s elektrickou energií byl v regionu střední a východní Evropy (CEE) v poslední době pod tlakem
poklesu poptávky a nižších cen uhlí, zemního plynu a emisních povolenek. Zatímco například cena ropy dosáhla dna na
přelomu 2008/09, ceny elektřiny v CEE našly své minimum až v březnu 2010. Od té doby nicméně i na tomto
trhu dochází k postupnému oživování a ceny od minim vzrostly o cca 20%. Nyní se tak pohybují na úrovních, za něž
ČEZ prodal elektřinu pro rok 2010. Předpokládáme, že ceny na trhu se budou i nadále postupně zvyšovat
v souvislosti s očekávaným růstem cen uhlí, zemního plynu a emisních povolenek a také postupným oživováním
spotřeby elektrické energie v CEE.
ČEZ nyní stojí na prahu nové etapy, v rámci níž dojde v reakci na změny systému přidělování emisních
povolenek k poměrně zásadní změně struktury výroby ČEZ směrem k plynovým zdrojům. Výroba v nich je
dražší, nicméně emisně méně náročná, než u hnědouhelných elektráren. ČEZ se tak sice nevyhne poklesu ziskových marží,
dopad však nebude tak výrazný jako u některých jiných evropských utilit.
Výše uvedené změny spolu s nutností obnovit některé zastaralé uhelné zdroje znamenají, že ČEZ nyní prochází
obdobím vysokých investičních nákladů. Zde se ukazuje výhoda velmi nízkého zadlužení ČEZu ve srovnání
s konkurencí, což nejenže znamená bezproblémové financování CAPEX, ale také prostor pro další expanzi
prostřednictvím akvizicí. ČEZ byl v této oblasti velmi aktivní v průběhu loňského roku, nová aktiva se
letos pozitivně projeví v hospodářských výsledcích a pomohou tak částečně překonat negativní vliv nižších
prodejních cen elektrické energie. V současné době bedlivě monitorujeme akviziční snahy ČEZ na polském trhu, kde
se uchází o podíly ve společnostech Energa SA a ZE PAK SA.
Zisky ČEZ v následujících letech neporostou tak rychle, jak tomu bylo v minulosti. Důvodem bude jen
postupné očekávané oživování cen elektřiny, nižší marže z výroby a vyšší finanční náklady. Argumentem pro koupi
akcií ČEZ však dnes ani tak nejsou růstové vyhlídky zisku, jako spíše podhodnocení akcií ČEZ na trhu a to jak podle
modelu DCF (viz níže), tak i relativně k ostatním konkurentům.
Na základě posledního vývoje hospodaření ČEZ, nových akvizicí, výhledů cen elektřiny a jiných faktorů jsme
aktualizovali náš oceňovací model diskontovaných peněžních toků DCF. Zároveň jsme prodloužili první fázi modelu ze 7
na 10 let (2010-2019) tak, abychom dokázali lépe postihnout strukturální změny ve výrobě, jimiž ČEZ prochází a také
dopady nové fáze obchodování s emisními povolenkami v Evropě v letech 2013-2020. Model DCF ukazuje
12-měsíční cílovou cenu pro akcie ČEZ ve výši 1 002 CZK. Tato cena převyšuje aktuální tržní
cenu akcií ČEZ (919 CZK, cob 16.6.2010) o 9 %, proto měníme naše investiční doporučení ze stupně „DRŽET" na
stupeň „AKUMULOVAT".
Celá analýza je k dispozici ke stažení 
zde. (434,50 KB)